Market Power. Комиксы об инвестициях. № 3 2022 г.

encoding and publishing house

© ООО "ЭкспертИнвест", 2022

© Издательство «Aegitas», 2022

Введение

«Крошка сын к отцу пришел и спросила кроха Что такое хорошо и что такое плохо?»

Мой десятилетний сын спросил, надо ли ему купить акции «Газпрома». Я ответил, что сначала нужно изучить компанию, но тут же понял, что это абсолютно невыполнимое задание. Так мы решили делать комиксы.

Я очень люблю читать годовые отчеты крупных компаний. Много красивых картинок, и ты расширяешь горизонты познания мира. Комиксы – это тоже много веселых картинок и огромное количество полезной информации. Но изучить их может каждый. Для этого не требуется много времени и финансовое образование.

Не надо думать, что комикс – это иллюстрированная «Википедия» для «чайников». Над каждой компанией работает несколько аналитиков. Изучаются все материалы: финансовые данные, встречи с инвесторами, перспективы развития отрасли компании, специфические риски.

В итоге комикс – концентрированные знания о компаниях. Материал крайне интересный для всех категорий читателей, включая профессиональных инвесторов. Если на одном рынке конкурируют несколько компаний, то общую для них информацию об индустрии и выпускаемой продукции, мы рассказываем в отдельной главе

«Разберем основные соображения при покупке акции. Нам потребуется понимание терминов:

Рыночная капитализация

Это стоимость всех акций компании. Например, если у компании миллион акций по 200 ₽, ее капитализация – 200 млн ₽. Если цена акции вырастет до 300 ₽, капитализация увеличится до 300 млн ₽. Также можно встретить английский вариант термина: Market Capitalization (МС).

Цена/прибыль (Р/Е)

Р/Е показывает отношение цены к годовым доходам.

Пример:

На бытовом уровне аналогом Р/Е является отношение цены квартиры к стоимости ее аренды.

Предположим квартира стоит $ 100 000, а аренда $ 1000 в месяц. Тогда Р/Е = 100 000/(1000 *12) = 8,5.

Альтернативно можно говорить что аренда приносит 12% годовых (доходность = Е/Р).

На август 2022 средний Р/Е американского рынка равен 32. Низкий Р/Е характерен для компаний с высокими рисками, оперирующих на стагнирующих рынках… или просто не популярных у инвесторов. Инвестиции в подобные компании дают высокую текущую доходность (Е/Р). В то же время высокий Р/Е у быстрорастущих или супер надежных компаний.

У BMW Р/Е = 5, а у Ferrari 67. Такую разницу можно объяснить опасениями инвесторов относительно будущего BMW на рынке электрокаров и, в то же время, их пониманием безоблачного будущего Ferrari.

Высокий Р/Е = 58 у Electronic Arts (производитель популярной игры FIFA) связан с растущим рынком электронных игр

Показатель Р/Е важен для долгосрочных инвесторов, рассчитывающих на дивиденды. Низкий Р/Е означает убывающие в будущем доходы и дивиденды («сейчас платят большие дивиденды, но в будущем они снизятся»), а высокий Р/Е – растущие («сейчас платят скромные дивиденды, но в будущем они вырастут»). Причем «сейчас платят скромно» может обозначать нулевые дивиденды и даже текущие убытки.

Компания Spotify, онлайн-провайдер музыкального контента, несмотря на высокую капитализацию в $42 млрд оперирует с убытком, поэтому Р/Е у нее отрицательный. Инвесторы рассчитывают на рост прибыли и большие дивиденды в будущем.

Прибыль/цена (Р/Е)

В журнале мы показываем индикатор «Доходность» = Прибыль/Цена.

Считается как Е/Р (= 1 ⁄ (Р/Е)) Чем больше звездочек, тем выше доходность. И, соответственно, тем ниже Р/Е.

Конкурентные преимущества

Суть успешной инвестиционной стратегии можно сформулировать так: покупка конкурентных преимуществ за разумные деньги. Компании, обладающие конкурентными преимуществами, могут рассчитывать на долгосрочную прибыль.

Конкурентные преимущества создают барьеры для входа на рынок новых конкурентов.

Величина компании

Большой размер обеспечивает возможности давления на контрагентов. Большая компания может легче выбивать скидки из поставщиков сырья и добиваться преференций у сбытовиков.

Walmart благодаря своему размеру получает гигантские скидки от производителей товаров. Если какая-то другая сеть решит конкурировать с Walmart, то это ей дорого обойдется, поскольку получить аналогичные оптовые скидки на продукты не удастся.

А, например, Coca-Cola запросто может поставить ритейлерам ультиматум: «Либо обеспечиваете нашим напиткам лучшее место на полке, либо мы вообще их вам поставлять не будем!». И те согласятся, потому что магазинов много, a Coca-Cola – одна.

То же самое можно сказать и о 5-й в мире продовольственной компании – Kraft Heinz, которая продает более 650 миллионов бутылок кетчупа в год, что делает ее королем всего сегмента. Поскольку 97% американцев предпочитает именно соусы Heinz, потеря такого поставщика больно ударит по бизнесу любой розничной сети.

У Amazon так много пользователей, что компания позволяет себе держать самые низкие цены на рынке, исключая возможность появления конкурентов. Чтобы потеснить Amazon, любой другой компании придется много лет работать в убыток – нести те же самые затраты, но продавать при этом гораздо меньше товаров.

Кроме того, в периоды кризиса любое государство в первую очередь окажет помощь компании с большим количеством сотрудников, чтобы защитить от угрозы безработицы больше избирателей. Так что и здесь гиганты получают преимущество.

Известный и проверенный временем продукт.

Любой желающий может потратить несколько миллиардов долларов и несколько лет, чтобы создать новую операционную систему, не уступающую Windows. Но пользователи все равно выберут качество и надежность, которые Билл Гейтс взращивал годами. В конце концов, не просто так 75% всех компьютеров в мире работают на Windows.

Компания Oracle контролирует 30% мирового рынка реляционных баз данных, ее услугами пользуются все компании из списка Fortune 500. И даже если какая-то другая компания заявит, что разработала продукт не хуже, чем у Oracle, менять поставщика никто не будет. Потому что данные -это самое ценное, что у них есть и рисковать их сохранностью ради рыночного эксперимента просто немыслимо.

Низкие издержки

позволяют получать больше прибыли при том же уровне цен, что у конкурентов. Или наращивать долю рынка, снижая цены по сравнению с другими игроками

Низкие издержки компаниям могут обеспечивать разные факторы. Например, географическое положение: близость к источникам сырья или крупному рынку сбыта. Американский производитель удобрений CF Industries из-за минимальных расходов на доставку удобрений в США получает самую высокую маржу в Западном полушарии, несмотря на то, что у европейский конкурентов ниже себестоимость

Или доступ к дешевым ресурсам. НЛМК имеет самую низкую себестоимость производства стали в мире, в первую очередь – благодаря работе на собственном сырье. Компания сама добывает железную руду. Если вдруг случится обвал цен на сталь, компания продержится на рынке гораздо дольше большинства конкурентов.

Известность на рынке

Крупные торговые сети делают выбор в пользу известных потребителям производителей, таких как Hershey. Компания гарантирует магазинам необходимый объем и ассортимент сладостей, закрывая потребности в половине шоколадных позиций. Продукция Hershey полностью соответствует потребительским предпочтениям. У компании есть продукты, которые производятся более 100 лет, а ритейлерам максимально важно, чтобы покупатель имел гарантированную возможность приобрести тот продукт, к которому привык. То же самое можно сказать о таких гигантах, как Coca-Cola, Nestle или Procter and Gamble

Рынок спортивной одежды сегодня полностью контролируют Nike, Adidas и UnderArmour, которые закрывают все ниши, поэтому новой компании получить место на полке в магазине практически невозможно. Любому новому бренду придется потратить миллиарды долларов на раскрутку своего товара, прежде чем его признают потребители и магазины согласятся работать с ним.

Интеллектуальная собственность

позволяет компании выпускать товары, не имеющие аналогов на рынке. Американский конгломерат ЗМ за свою длительную историю разработал, запатентовал и выпустил на рынок 60 тысяч уникальных товаров – от липкой ленты «Скотч» и губок для посуды до самоклеющихся бумажных стикеров и светоотражающих покрытий. Ей принадлежит 120 тысяч патентов, а 8 тысяч ученых, работающих в ЗМ, каждый день стараются увеличить это число. Вытеснить такую компанию с рынка практически нереально.

Эксклюзивность

Компания Ferrari намеренно ограничивает количество выпускаемых автомобилей так, что потенциальные покупатели годами стоят в очереди и даже проходят со стороны компании что-то типа кастинга. Взамен покупатель Ferrari приобретает не просто автомобиль, а эксклюзивность, которая дарит ощущение превосходства над другими людьми

Но понятие эксклюзивности относится не только к товарам. Эксклюзивные права на разработку какого-то месторождения, или на поставку товаров государственному заказчику – еще более ценное конкурентное преимущество. Например, «Газпром» имеет эксклюзивное право на строительство и эксплуатацию магистральных газопроводов, а также экспорт природного газа по трубопроводам.

А поскольку запасов газа в России имеется как минимум на 50 лет, бизнесу компании в обозримой перспективе ничего не угрожает

В США такие же неуязвимые позиции занимает корпорация Lockheed Martin – крупнейший подрядчик Пентагона. И хотя официально об эксклюзивности никто не говорит, но перехватить контракт у Lockheed Martin какому-то другому игроку просто невозможно

Лидерство в рыночной нише

Даже сравнительно небольшая компания, не имеющая широкого ассортимента продукции, может быть неуязвима для конкурентов, если она сможет занять ключевые позиции в перспективной рыночной нише. Например, компания International Flavors and Fragrances не очень известна широкой публике. Но она – крупнейший в мире производитель ароматических добавок для пищевой и парфюмерной промышленности и бытовой химии.

IFF контролирует рынки ингредиентов, которые хоть и составляют небольшую часть себестоимости, но без них конечный товар сделать не получится. Компания тратит на разработку новых ароматов по $600 млн. ежегодно. Сложно даже представить сценарий, при котором кто-то сможет вытеснить IFF из ее рыночной ниши.

Еще один пример из этой же серии – Lululemon. Компания выпускает знаменитые штаны для йоги из ткани, которую сама же и разработала.

Продукция Lululemon идеально подходит для занятий, так как обладает высокой эластичностью и долговечностью. Бренд настолько глубоко проник в 30-миллионную индустрии йоги в США, что уже прочно ассоциируется с этим видом спорта. Вряд ли в ближайшие годы в этой рыночной нише у Lululemon появятся серьезные конкуренты.

Рейтинг

Инвестиции в акции всегда связаны с верой в светлое будущее. Однако для некоторых компаний оно может не наступить – можно разориться по дороге, либо в силу убыточности бизнес модели, либо из-за большого долга.

Пример:

На долги круизных компаний до коронавируса мало кто обращал внимание. Однако потеря доходов из-за простоя кораблей привела к серьёзным проблемам с их погашением. К счастью, никто не обанкротился, но компаниям пришлось занимать деньги под двузначные проценты.

Рейтинг показывает «вероятность банкротства» компании в ближайшие 5 лет. Чем он выше, тем вероятность банкротства (дефолта) ниже.

ААА – самая надежная

ВВВ, А, АА – вероятность дефолта минимальна

В – ВВ – вероятность дефолта в пределах 5%

С, СС, ССС – вероятность дефолта существенная

Проставляя рейтинг, мы принимаем во внимание оценки рейтинговых агентств Standard and Poor’s, Fitch, Moody’s и собственные суждения.

Для инвесторов важно понимать, что низкий рейтинг может быть связан не только с плохими финансами компании, но и неустойчивой ситуацией в стране. В частности, риски в развивающихся странах больше, чем в США и Европе.

Характеристики компаний

Для акций мы проставляем теги «инвестиционных стратегий».

– Компания платит щедрые дивиденды

Например, ВАТ платит дивиденды на уровне 7% годовых. Это очень много относительно средней рыночной дивидендной доходности = 1,3%

– Компания имеет привлекательную цену

У каждой компании есть активы – заводы, оборудование, программное обеспечение. У них есть некая себестоимость. В то же время, «Цена всей компании без долгов» = рыночная капитализация + Долги.

Если стоимость компании без долгов меньше, чем себестоимость активов, то покупая акции компании, инвестор получает возможность купить активы дешевле их себестоимости.

Стоимость постройки всех гидроэлектростанций Русгидро – 30 млрд долларов. А ее рыночная капитализация – 5 млрд (при долге в 1 млрд).

Покупать акции Русгидро гораздо выгоднее, чем самому строить гидроэлектростанции

– В эту категорию попадают акции компаний с перспективами резкого роста.

Компания Virgin Galactic рассчитывает на появление нового рынка – космического туризма. Оценка компании основывается на перспективах резкого роста выручки.

– (competitive advantage) крупнейшие мировые компании часто имеют огромные конкурентные преимущества.

Бренд Coca-Cola известен почти всем жителям земли. Если кто-то решит выпустить конкурирующий газированный напиток, то ему придется сломать столетнюю привычку пить именно Коку. Это будет стоить десятки миллиардов долларов. Поэтому появление новых конкурентов маловероятно.

– Это компании, выпускающие неуникальную продукцию, они конкурируют по себестоимости ее изготовления.

Компания Newmont добывает золото – товар стандартный. Однако себестоимость добычи у Newmont низкая и это позволяет ей получать огромную прибыль.

АРГЕНТИНА

Аргентина это страна на юге Латинской Америки, вторая по размеру экономика континента после Бразилии

Название страны происходит от латинского слова «Аргентум» – серебро. В XVI веке испанские конкистадоры обнаружили, что местные племена обладают богатыми запасами драгоценного металла. Они попытались привезти в Европу предметы из серебра в качестве доказательства, но большинство из них было убито. Выжившие рассказали историю о «серебряной стране», что привело к захвату региона Испанией.

После майской революции 1810 года Аргентина стала независимой от Испании. В XIX веке страна стала домом для множества европейских иммигрантов – испанцев, итальянцев, немцев, русских, евреев. Аргентина этнически разнообразна.

В Аргентине есть все виды пейзажей: снежные горы Анды на западе, зеленые поля региона пампа в центре и Патагония с песчаными барханами и ледниками на юге.

Аргентина – третий в мире производитель сои, после США и Бразилии. Ежегодный экспорт зернобобовых культур достигает 35 $млрд.

Основной покупатель сельхозпродукции – Юго-Восточная Азия.

Аргентина имеет благоприятный климат и плодородную почву для сельского хозяйства. Расходы на зарплаты, электричество и материалы существенно ниже для местных фермеров, по сравнению с американскими и бразильскими. Эти факторы делают аргентинскую сою очень конкурентоспособной.

Сельское хозяйство Аргентины лучше всего описано в одном из рассказов американского писателя О. Генри: «… И жители там никогда не работают, потому что могут дотянуться и набрать целую корзину свежайших отборных фруктов, даже не вставая с кровати».

Обильные и дешевые урожаи сои частично идут на корм крупному рогатому скоту и способствуют развитию сильной мясной промышленности. Аргентинские стейки продаются на прилавках в России, несмотря на огромные расходы по транспортировке. Страна производит 250 литров молока на душу населения – в два раза больше, чем в соседней Бразилии. Аргентина экспортирует мясных и молочных продуктов на $11 млрд в год.

Аргентина – пятый в мире и крупнейший в Латинской Америке производитель вина.

Высокогорья региона Мендоза идеальны для выращивания винограда сорта Мальбек. До начала 90-х годов аргентинское вино вообще не экспортировалось из страны.

В Аргентине есть собственные ковбои – «Гаучо». Гаучо были очень уважаемы в XIX веке, а сейчас стали неотъемлемой частью аргентинской народной культуры.

Аргентинская экономика практически самодостаточна. Множество потребительских товаров производится внутри страны. Есть совсем немного товаров, которые местные индустрии не смогут заместить

Диверсификация экономики – это результат длительной политики протекционизма. В XX веке правительство существенно ограничивало импорт иностранных товаров за счет высоких пошлин. Аргентинские компании испытывали меньшее конкурентное давление и спокойно развивались.

Аргентина до сих пор имеет самые высокие импортные пошлины в мире.

Когда конкуренции нет – местная промышленность может стать менее эффективной и производить для населения товары более низкого качества. С другой стороны, снижение импортных тарифов может навредить компаниям.

Тем не менее, многие сектора аргентинской промышленности достаточно сильные, чтобы производить конкурентные товары на экспорт.

Аргентина – ключевой игрок в регионе!

Аргентинцы гостеприимны к иностранным производителям, которые желают строить в стране свои заводы. Форд, Фиат, Мерседес и Тойота собирают здесь современные модели пикапов и даже поставляют их в соседние страны Латинской Америки, включая Бразилию.

30% электричества в Аргентине генерируется на бестопливных гидроэлектростанциях. Стоимость энергии для частных предприятий в стране в три раза ниже, чем в Бразилии.

Футбол – национальная игра Аргентины.

Спортшколы страны снабжают топовые футбольные клубы звездами первой величины. Аргентина проходила в финал Чемпионата Мира четыре раза и выигрывала его дважды.

В Аргентине вечно высокая инфляция. Доходы людей остаются под давлением, т.к. цены в стране растут быстрее, чем зарплаты. Государство старается компенсировать эту разницу социальными пособиями и субсидиями для корпораций, но для этого должно расширять госдолг. Это ведет к росту инфляционных ожиданий и еще сильнее увеличивает цены.

За последние 200 лет в Аргентине случилось девять дефолтов – гораздо больше, чем в любой другой стране. Иностранные инвесторы не имеют уверенности в своих вложениях в страну, особенно в гособлигации. Это повышает стоимость заимствования для правительства и давит на бюджет.

Основная причина всех аргентинских дефолтов – раздутый госдолг. Правительство раздает населению и компаниям субсидии, за счет внешних займов. Когда песо (национальная валюта) обесценивается, Аргентине становится сложнее обслуживать долларовые долги.

Аргентина – это родина танго. Танго стало популярным из-за демографического перекоса – в 1915 году в стране было на 100000 больше мужчин, чем женщин. У молодого человека было лишь два варианта сблизиться с девушкой: либо пойти в бордель, либо танцевать.

Перонисты. Движение, которое следует идеям Хуана Перона – самого влиятельного аргентинского политика в XX веке. Перонисты поддерживают щедрые социальные выплаты и расширение государственного долга. Они имеют сильную поддержку среди рабочего класса.